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El precio de las acciones (2)

 
En la entrega anterior vimos a través de un ejemplo como una acción que, a primera vista, parecía cara no lo era en absoluto si considerabamos los factores objetivos que influyen en la determinación del precio: las expectativas sobre tipos de interés y sobre crecimiento de beneficios empresariales. El ejemplo era muy simple, para permitir el entendimiento de estos dos factores esenciales sin necesidad de navegar por un oscuro mar de fórmulas matemáticas. Hoy profundizaremos un poquito más.

Tipos de interés e inflación: Cuanto más altos sean los tipos de interés más barata será la acción. En efecto, supongamos que los tipos de interés de nuestro ejemplo en vez de estar al 6% están al 12%. Para mantener la prima de riesgo la TIR de nuestra acción tendrá que ser nada menos que del 15% . Partiendo de los demás supuestos del ejemplo, el precio de compra que nos proporciona una TIR del 15% sería de 538 pts, casi la tercera parte del precio de 1450 pts que corresponde a la TIR del 9%.

Pero hay más: la inmensa mayoría de las empresas financian parte del capital necesario para su funcionamiento mediante créditos (ver capitulo II). Si suben los tipos se incrementan los costes debido a los mayores intereses. En consecuencia, los beneficios bajan, incluso la empresa puede entrar en pérdidas si está muy endeudada.

Así pues, la subida de tipos afecta de dos maneras a la cotización. Una, obliga a un reajuste a la baja para ajustar su TIR a los tipos de mercado más prima de riesgo. Dos, disminuye los beneficios en proporción al grado de endeudamiento de la empresa.

Esta doble incidencia convierte a los tipos de interés en el factor más importante desde el punto de vista del precio de la cotización. Hay un viejo dicho en los ambientes bursátiles: "las subidas de tipos de interés son veneno para la bolsa".

Debajo de los tipos de interés subyace una variable clave, la inflación. Los tipos de interés están ligados a la tasa de inflación existente en cada momento. La razón es obvia: el mercado va a demandar subidas de tipos correlativas a las subidas de inflación para
mantener intacta su tasa real (descontada inflación). Las autoridades monetarias tienen cierto margen de maniobra de ensachamiento o estrechamiento del diferencial entre tipos e inflación, pero si la inflación sube, a la larga no tienen más remedio que acompañarla. Es
más, en la práctica suben los tipos justo como medida preventiva para contener la inflación.

Por supuesto, cuando los tipos bajan la cotización sube al funcionar a la inversa los razonamientos expuestos: la TIR se reajusta a la baja y los beneficios suben por el menor coste de intereses.

Crecimiento de beneficios: El crecimiento, estancamiento o disminución de los beneficios depende de múltiples factores, además de los financieros ya señalados:
El crecimiento general de la economía (medido por indicadores como el Producto Interior Bruto) influye de forma global en el conjunto de empresas, al aumentar la demanda y, en consecuencia, la cifra de negocio. Ahora bien, debajo de esta macrocifra agregada hay
un conjunto de factores que no tienen por qué haber crecido al unísono. En consecuencia, el crecimiento global influye de forma muy desigual en los resultados de las empresas. Si el crecimiento se apoya en la inversión, serán las constructoras y/o fabricantes de
bienes de equipo las grandes beneficiarias del pastel. Si es en las exportaciones, lo serán las empresas que realizan parte de su actividad en el exterior, etc.

En muchas empresas, sobre todo industriales, el crecimiento de beneficios no es lineal. Ello se debe a la presencia de importantes inversiones en activos fijos, personal fijo, en definitiva unos costes fijos que se mantienen estables aunque la facturación crezca, lo que
genera un crecimiento muy rápido de beneficios (esto se conoce como "apalancamiento operativo").

La inflación genera por sí misma un crecimiento de la facturación y, en teoría, de los beneficios nominales. Pero no siempre es así. En unos casos la empresa cargará los costes sobre el cliente, incluso en exceso, argumentando que "la vida sube". En otros, no podrá
hacerlo. Además los trabajadores y proveedores reclamarán mantener también su poder adquisitivo.

El beneficio global puede crecer, pero hay numerosas situaciones particulares que constituyen excepción. Si el precio de la pasta de papel está bajando a nivel mundial las papeleras verán disminuir su facturación y sus beneficios, aunque vendan más pasta
debido al crecimiento económico.

Otro problema para las empresas exportadoras es el tipo de cambio. Si la moneda local se revaloriza, los precios se vuelven automáticamente más caros para los clientes exteriores y la empresa se ve en el dilema de bajar precios o perder competitividad. En ambos
casos, sus beneficios se verán afectados bien a la corta, bien a la larga. El razonamiento a la inversa funciona para las importadoras, sean de materia prima o de productos ya elaborados. Las devaluaciones tienen el efectos contrarios a los señalados.

Todo este cúmulo de factores afecta a la tasa de crecimiento de beneficios lo que se recoge, para bien o para mal, en la cotización. La relación ofrecida no es exhaustiva, es decir hay más factores que se tienen en cuenta a la hora de estimar el crecimiento, por ejemplo, la capacidad de investigación e innovación de la empresa, las inversiones que esté realizando para expandirse, la "calidad de gestión" (un concepto difuso y un tanto intuitivo), o el grado de "madurez" de la actividad: un sector maduro como el automóvil promete, en conjunto, muchos menos beneficios a largo plazo que uno emergente como las telecomunicaciones...

Las grandes instituciones de inversión tienen unos señores encargados de lidiar con este maremagnum, los analistas (analistas fundamentales, aunque ellos suelen considerarse analistas por antonomasia :-) A modo de cocineros cogen los "ingredientes" que influyen en el precio de la acción y los "cocinan" en unas ollas formadas por complejas fórmulas matemáticas cuya explicación he preferido obviar en esta serie para no resultar excesivamente oscuro (tampoco conocerlas aporta mucho en la práctica para un inversor
particular). El "plato" que nos sirven se llama *precio objetivo*, es decir una especie de "precio justo" para la acción. Por debajo de este precio la acción estará infravalorada y será un buen negocio comprarla. Por encima estará sobrevalorada y, en consecuencia, será
aconsejable venderla. Por supuesto, este precio varía de analista a analista, a veces mucho, con lo cual uno vende y el otro compra, y ambos piensan estar haciendo un buen negocio

Es muy importante tener en cuenta que a la hora de considerar todos los factores expuestos se hace siempre desde el punto de vista del futuro, de las EXPECTATIVAS. Es decir no importa que una empresa haya tenido en el pasado una tasa elevada de crecimiento de beneficios. Si se la considera incapaz de mantenerla. la empresa verá caer su cotización. No importa que los tipos estén muy bajos. Si se sospecha una subida habrá una caída generalizada de cotizaciones. Los más avispados e informados están intentando en todo momento "adelantarse" a lo que sucederá.

Una cosa que desconcierta mucho a los inversores inexpertos es la repercusión de las noticias que se van publicando. Por ejemplo, una sociedad anuncia un incremento de beneficios del 50% Tan estupenda noticia debiera sentar de maravilla a la cotización: sin embargo, a veces cae, incluso con violencia. La explicación es esta paradoja es clara: los analistas habían previsto una tasa de crecimiento mayor aún. Al conocer el dato real revisan a la baja la valoración de la empresa, lo que se transmite a la cotización.

Otra cuestión importante, que espero esté clara, tras todo este rollo que os he largado, es que la evolución del precio futuro de una acción no depende de los porcentajes de variación respecto a sus precios pasados (aunque esta variación es un condicionante psicológico
a tener en cuenta, sobre todo en el corto plazo). Es decir, una acciónpuede haber crecido un 100% repecto el año anterior y seguir creciendo al mismo ritmo o más acelerado. Una acción puede haber caído a la mitad de su valor, y seguir cayendo más todavía durante largo tiempo.

Un error característico del inversor inexperto (todos lo hemos sido, por definición :-) es ponerse nervioso ante la jugosa plusvalía subsiguiente a un proceso alcista y vender al menor síntoma de debilidad. Es el llamado "mal de altura" :-). Si el ciclo alcista continúa, el incauto se verá obligado a recomprar más caro perdiendo parte de la subida posterior. O si se pone cabezota y no quiere recomprar la perderá toda... El desconocimiento de los factores que rigen la formación del precio de las acciones conduce a este tipo de errores.

Hasta ahora hemos analizado los factores "objetivos" o "fundamentales" que influyen en el precio de las acciones. Pero el proceso de formación de precios no consta solo de factores objetivos. Sería así si fuesemos seres perfectamente racionales y si, en cada momento, todos los participantes del mercado conocieramos con absoluta exactitud toda la información relevante para la formación del precio. Ninguna de las dos cosas se da en la realidad.

La primera consecuencia son las divergencias entre analistas antes apuntadas. Sin embargo, las más de las veces hay un consenso mayoritario dentro una banda relativamente estrecha de precios.

Además está la existencia de factores subjetivos, de tipo psicológico, que influyen sobre el precio. Una influencia que, en determinadas circunstancias, puede alejarlo sensiblemente de la banda de precios objetivos establecida por los analistas fundamentales.
 
ENRIQUE GALLEGO