El precio de la accion 3

Un sistema de inversión basado en el precio objetivo consiste en calcularlo para cada uno de los valores del mercado y comparar con la cotización para detectar situaciones de infravaloración y sobrevaloración. La estrategia consiste en comprar o sobreponderar las acciones con mayor potencial de revalorización (entendido como diferencia entre el precio objetivo y la cotización),  infraponderar las acciones con menor potencial de revalorización y liquidar posiciones cuando la acción supera el umbral del precio objetivo (acción sobrevalorada). El resultado es un cuadro con recomendaciones de compra y venta cuya aspiración es mejorar el rendimiento ofrecido por el índice.

Un ejemplo de este tipo de cuadro, público y accesible desde Internet, se encuentra en las páginas de Banesto Bolsa:
http://www.banesto.es/banesto/bolsa/castella/e440bols.htm
En la sección "Informes de estrategia de mercados" seleccionar los documentos que estén incluidos en el apartado "Ibex35 fundamental".

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¿Se ajusta a la realidad la orgullosa autoproclamación de "objetividad" en la determinación del precio? Existen varias salvedades que cuestionan seriamente la pretendida objetividad:

1) A lo largo de los años se han desarollado diversos métodos de análisis fundamental cada uno de los cuales arroja "su" valoración. De ahí surgen no pocas discusiones "filosóficas" sobre cual de los diversos métodos es el mejor para una determinada empresa.
A modo de ejemplo, según 5 Días (19-11-97), BBV Interactivos ha utilizado para la OPV de Aceralia nueve (!) métodos distintos de valoración con un rango de precios resultante entre 1531 y 3017 pts. Incluso centrandose en los tres métodos considerados como más fiables
para el caso concreto de Aceralia, la ambiguedad no se disipa: 3017, 2831 y 2300.

2) Las expectativas sobre crecimiento de beneficios tienen un componente subjetivo en donde entra en juego la intuición por no decir la "bolita de cristal" del analista ¿cómo se pueden cuantificar aspectos tan etereos y mudables como la capacidad de innovación, el
prestigio de marca, etc? ¿como se pueden cuantificar los futuros rendimientos de inversiones en mercados y/o productos nuevos, donde no cabe extrapolar experiencias históricas? etc
El resultado es que distintos analistas llegan a conclusiones diversas sobre una empresa, incluso utilizando el mismo método de análisis.

3) Las expectativas son mutables y de hecho están en continua mutación a medida que se va incorporando nueva información. El precio objetivo ha de leerse como "Si nuestras actuales expectativas se cumplieran al pie de la letra en los próximos años, lo que NO va a
suceder, el precio objetivo es..."

Aceptando la continua revisión de las expectativas, el problema clave del análisis fundamental es distinguir las alteraciones transitorias de las estructurales. Las primeras son estupendas oportunidades de compra a largo plazo, mientras las segundas pueden ser el camino a la ruina bajo la forma de una estupenda oportunidad.

4) A menos que tengamos alguien de confianza y bien informado dentro de nuestros asesores, no tenemos ningún medio de saber si los datos públicos sobre valoración de títulos se corresponden con los datos que manejan internamente las sociedades que los analizan. A este respecto conviene evitar tanto la paranoia como la ingenuidad. Las
sociedades y agencias de valores necesitan mantener un cierto grado de rigor y veracidad en lo que publican, so pena de perder a medio plazo la credibilidad de sus clientes. Pero también tienen importantes intereses en potenciar valores, o en deshacerse de ellos, para lo cual nada mejor que recomendar con entusiasmo su compra.

En resumen, el precio objetivo es una cifra indicativa, no exenta de utilidad, pero de la que no podemos esperar una "receta mágica" para enriquecernos por diferencias entre precios de mercado y precios objetivos, máxime cuando no cabe hablar de una cifra unívoca
sino de una horquilla o rango de valoraciones entre las más pesimistas y las más optimistas.

A todo lo dicho hasta ahora hay que sumar un aspecto capital ya apuntado en el anterior capítulo: la existencia de factores subjetivos e irracionales en la fijación de los precios. Una vez tenido en cuenta este factor, el problema de determinación del precio
de las acciones se vuelve todavía más complicado aunque también más interesante
Como su propio nombre indica los mercados financieros son mercados y como tales regidos en última instancia por la ley de la oferta y la demanda. Si los participantes en ellos fueran seres perfectamente racionales nunca habría grandes distorsiones: salvo circunstancias excepcionales (liquidación o acumulación de un gran paquete de control) el precio de cada acción se situaría en seguida dentro de la horquilla de precios objetivos definida por los distintos métodos de valoración y distintas valoraciones de los analistas. En este punto,  la acción se instalaría en un confortable equilibrio hasta la aparición de nuevos factores que alteraran sus expectativas de forma sustancial.

Pero el mercado está formado por personas con sentimientos y emociones. La experiencia, y la capacidad de autocontrol que de ella se deriva, marcan la diferencia entre el inversor experto y el inexperto, pero hasta el inversor más curtido puede perder los nervios en determinardas circunstancias.

Dos son los sentimientos básicos que actúan sin excepción sobre todos los participantes: la codicia y el miedo.
La codicia es "compradora" y optimistra. La volatilidad de los precios en la renta variable nos proporciona en los momentos alcistas la sensación de haber descubierto la gallina de los huevos de oro, la piedra filosofal, la receta mágica para vivir sin trabajar...

El miedo es "vendedor" y pesimista. Se manifiesta de dos maneras:

a) El "mal de altura" que lleva a liquidar posiciones con plusvalía cuando esta es muy elevada, en especial al primer síntoma de corrección, ante el miedo a perder ese dinero que ya consideramos "nuestro". En ciclos alcistas esto conduce la mayoría de las veces a
tener que recomprar a precios más elevados que aquellos a los que se vendió, con el resultado de perder parte de la subida (además de los sobrecostes de transacción y fiscales, es decir las comisiones de compra-venta y el "palo" a la hora de la declaración de la renta).

b) El "pánico vendedor" que consiste en la venta de la cartera a cualquier precio en respuesta a una brusca caída del mercado o a una situación de desánimo tras una importante y prolongada caída.

Son múltiples las formas en que actitudes subjetivas de carácter emocional e irracional influyen en la formación de los precios. Por ejemplo, la reacción psicológica que hemos llamado "mal de altura" contribuye de forma bastante evidente a los procesos de corrección. Los soportes y resistencias descritos en el análisis técnico deben, en parte, su existencia a mecanismos psicológicos,...

Para no hacer interminable este artículo nos centraremos en el más trascedente de todos los fenómenos ligados a los factores subjetivos: las "burbujas especulativas".
Lo normal y "racional" es que los precios tiendan a colocarse dentro la banda de valores objetivos estimada por el mercado, momento en que se produce un debilitamiento de la demanda: el valor concreto o el mercado en general han perdido "su potencial de revalorización" y los grandes inversores pierden interés en seguir añadiendo posiciones,
al menos hasta que nuevas noticias favorables, o una corrección que hunda temporalmente los precios, vuelva a restaurar el perdido atractivo. Pero a veces, llegado este punto, se produce de forma paradójica un *incremento* de la demanda que hace subir el precio
hasta extremos que lo alejan de forma cada vez más evidente de su valor fundamental.

¿A que se debe este fenómeno? Previamente a esta situación ha habido una larga etapa de subida (producto del ajuste "racional" u "objetivo" de precios a buenas expectativas de tipos y  beneficios).

La información se ha ido filtrando al conjunto de la sociedad. La bolsa se "pone de moda". Las noticias sobre los jugosos beneficios obtenidos por los especuladores bursátiles despiertan la codicia de amplias capas de población. El resultado es un aluvión de inversores inexpertos que acuden como "moscas a un panal de rica miel", sea comprando directamente, sea a través de fondos de inversión. Esta masa de dinero produce un desequilibrio entre demanda y oferta que se salda con una nueva subida, no sustentada en razones objetivas.

Vistos los buenos resultados, los inversores neófitos arriesgan nuevas porciones de su patrimonio, mientras una nueva "generación" de codiciosos se incorpora al mercado. Nueva subida que confirma a los inversores que están en el buen camino (hacia la riqueza inagotable y sin esfuerzo) y vuelta a empezar. Hemos entrado en un proceso de autoalimentación o círculo vicioso, en el que la gente compra porque los precios suben y los precios suben porque la gente compra. La consecuencia es una "burbuja" de precios que crecen y crecen... hasta que estalla (de ahí el nombre de burbuja)l.

Cuando se produce el estallido el miedo sustituye a la codicia. De repente los inversores caen en la cuenta que no hay razones que justifiquen el precio que tenían las acciones. El "pánico vendedor" hace su aparición en el escenario y el proceso de autoalimentación comienza a funcionar a la inversa: Los precios bajan porque la gente vende y la gente vende porque los precios bajan.

La subida pudo estar interrumpida en algunos momentos por momentaneas tomas de beneficios de gente con mal de altura y por ventas de inversores a largo liquidando posiciones.  Además, en estos momentos de euforia suelen proliferar OPV,s y/o ampliaciones de capital que actuan como "drenaje" parcial del aluvión de liquidez que
se abate sobre el mercado.
En cambio. la bajada es mucho más brusca y lineal, lo que la convierte en un "crash": nadie tiene interés en comprar, a lo sumo los cuidadores de los grandes valores moderarán las caídas e intentarán dar cierta liquidez, pero el papel del que se han cargado no les
interesa en realidad y será un tremendo lastre para hipotéticas recuperaciones. Los  propietarios de "chicharros" ni siquiera tienen ese consuelo y suelen quedarse "atrapados" antes de asumir la insoportable perspectiva de perder de golpe más de la mitad de su
patrimonio.

A todo lo dicho se une la existencia en los mercados modernos de mecanismos capaces de "amplificar" la capacidad de compraventa de los inversores (mercado a crédito y derivados financieros sobre renta variable). El resultado cuando se produce un crash puede ser
apocalíptico: en una sola sesión, el 19-10-1987, el Dow Jones paso de 2247 (cierre del día anterior) a 1739,  un 23 (veintitres) % de caída.

En sus mejores momentos (agosto 1987) había estado en la zona 2700. La historia de algunos famosos crash, muy instructiva, formará parte de futuras entregas de estas notas.
De tan dolorosa manera el precio vuelve a sus referentes objetivos y, como era de esperar, es posible que no se detenga ahí sino que continue cayendo. Lo que era irracional sobrevaloración se puede tornar en infravaloración no menos irracional y durar largo tiempo. Magro consuelo para los especuladores que se han quedado atrapados, autojustificandose en que han "invertido a largo", es el saber que "objetivamente" el papel que tienen vale mucho más que su precio de mercado, pues nadie está dispuesto a comprarles a ese "precio justo". El desenlace de estas situaciones suele estar preñado
de amarga ironía: tras años de paciente espera y continuadas caídas, un día, perdidas todas las esperanzas, se vende la cartera (o el fondo de inversión) por una pequeña parte de lo que costó. Al cabo de poco tiempo comienza una recuperación que llevará a la mayoría de los valores malvendidos a recuperar primero y superar después las cotizaciones de los tiempos anteriores al crash (por supuesto hablamos de valores importantes. El comportamiento de los chicharros es mucho más impredecible ya que "la tasa de mortalidad" es muy elevada entre ellos)

A modo de resumen podemos concluir que los precios de las acciones están condicionados por tres factores:

- Financieros: los tipos de interés de la renta fija y del sistema crediticio, así como la expectativa sobre su evolución. Cuanto más elevados sean más baja será la cotización y viceversa.

- Fundamentales: la expectativa de crecimiento de beneficios empresariales. Cuanta más alta sea más crecerá la cotización y viceversa. Obviamente los crecimientos negativos, es decir las disminuciones, serán especialmente negativos para la cotización. Es importante no olvidar que el mercado tiene en cuenta expectativas y no resultados pasados. La publicación de los resultados empresariales solo alterará la cotización si "soprende" al mercado debido a que había "descontado" una tasa de crecimiento (o disminución) de beneficios distinta de la real.

- Especulativos: los precios sufren periodicamente bruscos procesos de incremento o disminución debido a desequilibrios entre oferta y demanda, que se amplifican en vez de corregirse debido a un proceso de autoalimentación: los precios suben porque la gente compra y la gente compra porque los precios suben y viceversa.
 
ENRIQUE GALLEGO