Ampliaciones
provenientes de Conversión de Obligaciones y Bonos
La convertibilidad es un
aliciente que se da al suscriptor de obligaciones o bonos de ser
accionista de la sociedad. Este sistema comporta para la sociedad
emisora los mismos resultados que si se tratara de una emisión con
prima, aumentando la capacidad de autofinanciación de la empresa y
mejorando a veces el cash - flow de crecimiento, definido este como
el porcentaje de recursos generados que se destinan a reservas.
1)
Planteamiento
Se debe de estudiar la
conveniencia de emitir obligaciones o acciones, en función del coste
del capital y de la capacidad de generar cash - flow con la inversión
efectuada.
En primer lugar es preciso conocer
la conveniencia de que la emisión sea de obligaciones o de bonos, su
duración y finalmente el coste por los intereses que debe de abonar y
los gastos que ocasiona la emisión.
Posteriormente se estudiara la
posibilidad de conversión de acuerdo con la información inicial como
punto de partida.
Es preciso estudiar las
circunstancias que producen las emisiones de bonos o de obligaciones
en la marcha de la sociedad y en que medida afecta a los antiguos
accionistas de la sociedad según sea convertible total o
parcialmente.
2) Posición de los
antiguos accionistas
Ha de estudiarse detalladamente
dos tipos de intereses de extrema importancia:
1.- La de los actuales
accionistas
2.- La de los posibles
suscriptores.
Si por ejemplo, se pretende pagar
intereses muy bajos, el tipo mínimo de conversión que no perjudique a
los accionistas antiguos, exige que se den cotizaciones altas. En
estas circunstancias, el posible suscriptor, además de percibir pocos
intereses, tampoco tiene grandes posibilidades de beneficiarse de unas
condiciones de conversión interesantes.
Si los intereses que se pretenden
pagar son altos, las condiciones serán favorables al suscriptor, sin
afectar a los accionistas antiguos, pero el coste de capital de la
sociedad puede quedar resentido.
Ante estas situaciones, es preciso
encontrar el punto medio, consistente en pagar un tipo de interés
razonable, que permita garantizar a los nuevos suscriptores un negocio
adicional en el momento de la conversión, sin afectar a los anteriores
accionistas.
El accionista antiguo puede salir
perjudicado, en el caso de que el beneficio por acción correspondiente
al momento en que se efectúe la convertibilidad, se vea reducido a
consecuencia de la misma.
3) Ganancia del
Suscriptor y sus riesgos
Se va a desarrollar a continuación
un supuesto de conversión de obligaciones en acciones para una
sociedad cuyos datos bursátiles, en el momento de efectuarse la
emisión, son:
Cotización = 70 Euros.
Bº por acción = 2.33 Euros.
P.E.R. = 30
La previsión para los cinco años
siguientes es de un crecimiento del beneficio por acción de un 20%
sobre el valor actual, pasando de 2.33 a 2.80 Euros.
En el supuesto de mantenerse el
P.E.R. actual en 30, la cotización de los títulos deber cumplir la
siguiente relación:
Las condiciones de convertibilidad
deben de estudiarse sobre la base de los datos previstos.
Si la sociedad decide que la
conversión de obligaciones en acciones se efectúe en la proporción de
8 obligaciones por una acción, esta elección no debe de hacerse de
forma arbitraria, pensando solamente en el beneficio del suscriptor y
en la facilidad de la colocación en el mercado. La decisión, ante
todo, depender del calculo de unos baremos mínimos referidos a la
cotización y P.E.R. de las acciones y que resultara ser:
De no respetar estas cuotas
mínimas, el accionista antiguo puede salir injustamente perjudicado.
El beneficio del obligacionista
ser : PER previsto en el momento de la conversión = Cotización en
bolsa / Bº por acción momento de la conversión
El PER pactado de conversión =
Proporción conversión / B§ por acción en el momento de la conversión
La elección de la proporción de la
conversión esta supeditada al tipo de cotización del mercado, que no
puede superar. Por esta razón, las condiciones de la conversión se
pactan en base a intercambiar un número de obligaciones por acciones.
Las obligaciones convertibles dan
lugar a efectos parecidos a las ampliaciones de capital con prima. Si
esta es demasiado baja, o bien se trata de emisiones a la par, el
mantenimiento de la capacidad de crecimiento depende de que las
inversiones financieras compensen el debilitamiento de la
autofinanciación.
Al transformarse las obligaciones
en acciones, los beneficios aumentan en la proporción en que los
intereses pagados a los obligacionistas pasan a reservas. Estos
beneficios adicionales pagan unos impuestos elevados.
Con la conversión también se
incrementa el numero de acciones en circulación. Para que no existan
cambios en los antiguos accionistas, ni se produzca un efecto dilución
perjudicial a los mismos, el incremento de beneficios y del número de
acciones debe de ser tal, que no se modifique la proporción -
beneficio por acción- anterior a la conversión.
Es decir, se debe de producir:
Otra forma de encontrar la
proporción de convertibilidad es calcular a partir del siguiente
razonamiento:
Bº antes de la
conversión / Nº de acciones antes de la conversión ser igual al Bº
antes de la conversión mas Incremento del beneficio por la conversión
/ Nº de acciones antes de la conversión mas Incremento o nº de
acciones a emitir.
La incógnita es el numero de
acciones a emitir o canjear por obligaciones, en la proporción que no
afecte el Bfº por acción de los antiguos accionistas.
1) Formas de
Plantear la Conversión
En el sistema bursátil español dos
son los sistemas mas utilizados a la hora de plantear la
convertibilidad de los títulos de renta fija:
1.- Especificar el cambio de
conversión, es decir, el numero de obligaciones por acciones.
2.- Canjeando el valor nominal
de las obligaciones, por un valor de mercado medio de la cotización de
las acciones, durante un periodo determinado, rebajado en un
porcentaje.
De acuerdo con la primera forma,
el suscriptor puede participar del alza de las cotizaciones, mientras
que en el segundo caso solamente se garantiza una diferencia.
Para establecer "a priori" las
condiciones mas convenientes de convertibilidad, desde el punto de
vista de la empresa y del inversionista, es aconsejable confeccionar
simulaciones de crecimiento, utilizando para ello esquemas de
estrategia financiera.
Los principales parámetros a tener
en cuenta, deben de ser:
1.- Que la convertibilidad tenga
lugar en plazos cortos.
2.- Que la tasa de crecimiento
global de la empresa sea superior al incremento del numero de
acciones, es decir, que aumente el beneficio por acción.
3.- Posibilidad de efectuar la
conversión por el sistema mixto.
4.- Que los intereses a cobrar
sean razonables y equilibrados a las condiciones de conversión, es
decir, unas buenas condiciones de conversión pueden compensar unos
intereses bajos, sin embargo, unos intereses altos, dificilmente
pueden combinarse con una convertibilidad muy favorable sin perjudicar
a los antiguos accionistas.
5.- Que exista cláusula
antidilución, o al menos, que los cambios de conversión sean muy
bajos.
