Los resultados del 1S 2021 muestran una recuperación del entorno operativo, con mejora en la demanda energía y en el precio de las commodities (petróleo y gas). Sin embargo, la depreciación de las monedas latinoamericanas, los recortes en los ingresos regulados en redes en España y un menor volumen contratado en el gaseoducto del Maghreb resultan en un modesto avance en EBITDA ajustado (+3%).
Informe: Análisis de Naturgy
La recuperación del entorno operativo permite mejoras en los resultados ordinarios del 1S 2021
La mejora en la demanda de energía, la recuperación en el precio de las commodities (petróleo y gas) y en el precio del pool eléctrico en España junto con las mejoras en eficiencia son los factores positivos a nivel operativo en el 1S 2021. Sin embargo, el impacto negativo de menores ingresos regulados en España, la depreciación de las monedas latinoamericanas y de menor capacidad en el gaseoducto del Maghreb moderan los avances en EBITDA ordinario (+3%).
A nivel de BNA ordinario, Naturgy muestra una subida mayor (+17%) gracias a menores amortizaciones (tras los ajustes en valor de determinados activos en 2020 relacionados con las plantas de ciclos combinados en España y las actividades de gas en Argentina) y menores gastos financieros (menor deuda y reducción del coste de la deuda).
Los resultados del grupo se ven distorsionados en ambos años por fuertes cargas de restructuración y transformación (-281 millones de euros en 1S 2021 en EBITDA vs -164 millones de euros en 1S 2020).
Actualización del Plan Estratégico
La actualización del Plan Estratégico resulta en un crecimiento medio del EBITDA ordinario de +5,1% en 2020-25 hasta llegar a 4.800 millones de euros. El BNA crecería a una media de +12% hasta 1.500 millones de euros.
El Plan contempla unas inversiones de 14.000 millones de euros en el periodo, con el foco en renovables y redes. En cuanto la remuneración al accionista se reduce el pay-out al 85% (vs 120% en 2018-22) hasta un DPA de 1,25€/acción en 2025. Este nuevo Plan contempla unos resultados y unos dividendos para los accionistas más modestos que el anterior presentado en Junio 2018.
En términos de BNA el anterior Plan anticipaba llegar a 1.800 millones de euros en 2022 vs 1.500 millones de euros en 2025 en el nuevo. En dividendos, el anterior Plan contemplaba un DPA de 1,59 €/acc. en 2022 vs 1,25 en 2025 en el actual.
La OPA de IFM se complica
El 26 de enero IFM lanzó una opa parcial sobre el 22,7% del capital a 22,07€/acción en efectivo (ajustado por dividendos). El éxito de la OPA de IFM se complica por varios motivos:
- El anuncio de Criteria Caixa de reforzar su posición en Naturgy, aumentando su participación hasta el 30% desde 24,8% y revelándose como socio estratégico a nivel nacional.
- La mejora en el contexto económico y la fuerte subida en el precio de las materias primas desde el día el 26 de enero (+26,2% en el Brent, +49,4% en el Henry Hub) que es cuando se anunció la opa de IFM.
- El equipo gestor ha retomado su actividad de planificación a medio/largo plazo con la presentación del Plan Estratégico y la alianza con Sonatrach, y ya no espera a ver el desenlace de la opa.
El Gobierno da la luz verde a la operación, pero con condiicones (mantener sede en España, rechazo a desinversiones o exclusión de bolsa, mantenimiento del rating, política prudente de dividendos…) El precio de mercado ha estado puntualmente por encima del precio de la OPA. IFM tendría que mejorar su oferta si quiere seguir adelante con éxito con su oferta.
Recomendación de compra de Naturgy
Los resultados del 1S 2021 muestran una recuperación gradual del entorno operativo del grupo. El nuevo Plan Estratégico es más realista que el anterior, pero decepciona al mercado al incluir unos resultados y dividendos significativamente. Mientras el éxito de la OPA de IFM se complica con el anuncio de Criteria Caixa de reforzar su posición en el grupo y la mejora en el contexto económico y el precio de las materias primas desde el anuncio de la OPA por parte del grupo australiano.
La oferta de IFM está condiciona a obtener un mínimo del 17% del capital social. El free-float de Naturgy se podría ver reducido substancialmente (hasta situarse por debajo del 10%) si lFM consigue este porcentaje y los demás accionistas no acuden a la oferta.
Mantenemos la recomendación de Neutral y actualizamos el Precio Objetivo hasta 23,80€/acción con horizonte diciembre 2022.
Por Departamento de Análisis Bankinter
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