Las dudas sobre la financiación de la IA y la geopolítica se mantienen. Merlin Properties y Técnicas Reunidas

Las bolsas europeas inician la sesión con tono vendedor (futuros EuroStoxx -0,7%, Nasdaq -0,3% y S&P 500 plano), dando continuidad a las caídas registradas en Asia (Nikkei -1,0% y Kospi -4,0%). La desconfianza del mercado no responde a dudas sobre la demanda de tecnología, sino a la sostenibilidad de los costes de financiación y los plazos de retorno del elevado gasto en capital (Capex) asignado a la Inteligencia Artificial.

1. Entorno Macroeconómico, Crudo y Deuda Soberana

Mercado Energético: El barril de Brent se mantiene tensionado en los 110 USD/barril, respaldado por la inestabilidad geopolítica en Oriente Medio —con la advertencia de Irán sobre el control del Estrecho de Ormuz— y las fricciones diplomáticas en Ucrania.
Bancos Centrales e Inflación: El repunte de los costes energéticos consolida las expectativas de pausa en las reuniones de octubre, anticipando nuevos incrementos de tipos en diciembre por parte de la Fed, el BCE y el BoJ.
Tensiones Soberanas: La prima de riesgo en Francia repuntó +10 pb hasta los 148 pb (máximos de dos semanas) debido al panorama político doméstico. En contraposición, Japón completó una subida de deuda a 20 años con una demanda récord (bid-to-cover de 5,84x), relajando el tramo largo de su curva de tipos.
Política Monetaria en China: El Banco Popular de China (PBoC) ha mantenido sin cambios sus tipos preferentes de préstamo (LPR) a 1 año en el 3,00% y a 5 años en el 3,50%.

                   INDICADORES MACROECONÓMICOS DE LA SESIÓN
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   Eurozona - Encuesta ZEW de Octubre:      Proyección de moderación (vs 25,8 previo)
   Alemania - Encuesta ZEW (Expectativas):   30,0e  (vs 34,7 anterior)
   Alemania - Encuesta ZEW (Sit. Actual):   -44,5e  (vs -47,1 anterior)
   Alemania - IPP de Septiembre (I.A.):      +6,30%e  (vs +4,60% anterior)
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2. Resumen de la Sesión Anterior en las Bolsas

Las plazas europeas cerraron la jornada previa con recortes acusados (EuroStoxx -0,96%, DAX -1,18%, CAC 40 -1,11% e IBEX 35 -1,49%), condicionadas por la presión sobre el sector bancario y la deuda francesa.

Índice / Valor	Variación	Factores Clave de la Sesión
IBEX 35	-1,49%	Penalizado por el castigo al sector financiero.
Solaria	-4,05%	Lideró las pérdidas del selectivo español.
Indra	-3,96%	Intensa presión vendedora en la sesión.
Banco Sabadell	-2,38%	Arrastrado por los ajustes de valoración en la banca.
Cellnex / ACS	+0,39% / +0,33%	Encabezaron el lado alcista junto a Enagás (+0,18%).

3. Calendario de Resultados Trimestrales (3T 2026)

La temporada de resultados cobra impulso con la publicación de cuentas en los principales mercados internacionales:

España: Enagás.
Europa: Carrefour, EssilorLuxottica, Vivendi, Michelin y BHP Group.
Estados Unidos: Netflix, 3M, General Motors, Hasbro, Intuitive Surgical y la presentación del avance operativo de SpaceX.

Merlin Properties y Técnicas Reunidas protagonizan las noticias empresariales

MERLIN Properties. Comentarios a su exposición a Coreweave

1-. Tras la corrección de la cotización de MERLIN (en torno al 20% desde finales de julio), el mercado ha extendido su preocupación a la contraparte de sus primeros contratos de IA. CoreWeave se encuentra en el centro del debate sobre el retorno de la inversión en IA: el rendimiento de su bono 2031 ha superado el 15% y su CDS a 5 años se sitúa por encima de los 1.000 pb (niveles que S&P considera de estrés), frente a los 368 pb del pasado 6 de octubre. La compañía acumula más de 51.000 mln USD de deuda y obligaciones para financiar su expansión y cuenta con un rating de B+ (S&P). Según S&P Global, el mercado no cuestiona la demanda de sus servicios, sino que los flujos de caja acaben llegando.

2-. Ante esta situación, MERLIN ha respondido a nuestras preguntas. En primer lugar, la compañía insiste en que la concentración es temporal: CoreWeave representa c. 80% de los 160 MW operativos o prealquilados en las Fases I y II, pero la intención es que, con la plataforma completamente desarrollada, la exposición a cualquier inquilino sea inferior al 20%. A 1S26, CoreWeave supone el 8,6% de los ingresos totales de MERLIN.

3-. En cuanto a la protección frente a un impago, MERLIN señala que sus contratos incluyen garantías y backstops, con garantías adicionales en los contratos con CoreWeave, y que tiene capacidad para cortar el suministro eléctrico en caso de impago. Por otra parte, la capacidad arrendada está plenamente utilizada por los clientes finales de CoreWeave y genera para esta unos márgenes muy superiores a la renta que paga a MERLIN. Esto, junto con la financiación garantizada sobre infraestructura, equipos y contratos, debería llevar a los financiadores a intervenir para proteger un activo en funcionamiento.

4-. Adicionalmente, la compañía destaca que el marco legal español y los contratos le otorgan protección sobre el equipamiento IT instalado, con derechos de compensación en caso de retirada. Subraya también el potencial de re-arrendamiento: el activo clave es potencia conectada escasa y un data center equipado, lo que facilita su comercialización a otro operador o al usuario final.

Valoración:

1-. Valoramos positivamente la respuesta de la compañía. Con un 8,6% de los ingresos, el impacto de un escenario adverso sobre la cuenta de resultados actual es acotado, y el compromiso de limitar a menos del 20% el peso de cualquier inquilino aborda el principal riesgo de concentración temporal. Igualmente, consideramos que la visibilidad de los contratos de Coreweave a corto plazo mitigan el riesgo de cualquier impago por parte de la compañía.

2-. En este sentido, consideramos que el riesgo principal, es más indirecto que de impago: que un coste de capital de c. 15% limite la capacidad de CoreWeave para financiar el despliegue de la capacidad ya prealquilada o su apetito por nuevas fases, y que condicione el ritmo de comercialización de la plataforma. Como catalizadores a vigilar, destacamos la evolución de los spreads de CoreWeave, la firma de contratos con terceros en Lisboa y Madrid por parte de MERLIN, y la evolución del peso de CoreWeave sobre la potencia prealquilada.

TÉCNICAS REUNIDAS. Nuevo contrato de servicios EPCM en Canadá por más de 200 mln eur

1-. Técnicas Reunidas ha comunicado que LNG Canada (joint venture formada por Shell, Petronas, PetroChina, Mitsubishi Corporation y KOGAS) ha adjudicado a su filial TR Canada E&C un contrato de servicios de ingeniería, aprovisionamiento y gestión de la construcción (EPCM) para la Fase 2 del gasoducto Coastal GasLink (CGL) en la Columbia Británica (Canadá). El alcance del proyecto comprende la ingeniería de detalle, compras y gestión de construcción para cinco estaciones de compresión adicionales y modificaciones en instalaciones existentes y previstas.

2-. El importe del contrato asciende a más de 200 mln eur y un plazo de ejecución previsto superior a 4 años.

3-. El proyecto se ejecutará mediante un modelo integrado en el que LNG Canada asumirá la dirección de la construcción como gestor de ejecución y TR Canada prestará los servicios EPCM. Esta adjudicación da continuidad a los trabajos de consultoría e ingeniería desarrollados previamente por Técnicas Reunidas hasta la fase FEED (front-end engineering design).

Valoración

1-. Valoramos de forma muy positiva la noticia, ya que se alinea plenamente con el Plan Estratégico SALTA: 1) aceleración del crecimiento de la división de servicios, 2) consolidación y expansión geográfica en el mercado norteamericano, y 3) diversificación geográfica frente a la elevada exposición de la cartera de pedidos en Oriente Medio (c.60-65%).

2-. Destacamos tanto el volumen del contrato (>200 mln eur) como el esquema de ejecución EPCM, que minimiza de manera sustancial el riesgo de ejecución y sobrecostes frente a los proyectos EPC convencionales a precio cerrado. Asimismo, impulsa el crecimiento de la unidad de servicios, caracterizada por márgenes brutos sensiblemente más elevados (objetivo de margen bruto de c.30% en el Plan SALTA vs. c.5%-6% de margen EBIT del negocio tradicional), incrementando la visibilidad de ingresos y la rentabilidad operativa para los próximos cuatro años.

Rendimiento de la Cartera «5 Grandes»

La Cartera de 5 Grandes —integrada equitativamente por Acciona (20%), ArcelorMittal (20%), BBVA (20%), Enagás (20%) y Fluidra (20%)— sitúa su rentabilidad acumulada frente al IBEX 35 en el +10,51% en lo que va de 2026.

            HISTÓRICO DE SOBRERENDIMIENTO RELATIVO VS IBEX 35
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   2026 YTD: +10,51% |  2025: +4,63%   |  2024: -10,23%  |  2023: +3,41%
   2022:     +5,66%   |  2021: +1,63%   |  2020: +5,47%   |  2019: +20,80%
   2018:     +8,84%   |  2017: +8,26%   |  2016: +7,29%   |  2015: +5,38%
   2014:     -0,75%   |  2013: +17,60%  |  2012: +11,00%  |  2011: +14,00%
   2010:     +16,00%  |  2009: +4,00%   |  2008: -22,00%  |  2007: +23,00%
   2006:     +6,00%   |  2005: +16,00%  |  2004: +6,00%   |
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Fuente: Renta 4 Banco
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