Inditex: No alcanzan las expectativas. Márgenes soportados, pero ventas débiles

Los resultados de Inditex (ITX.ES) del 1S25 (cerrado el 31 de julio) no alcanzan las expectativas: márgenes soportados,pero ventas débiles

Principales cifras de Inditex comparadas con el consenso de Bloomberg:

• Ventas: 18.357 millones de euros (+1,6%)vs 18.516 millones de euros (+2,5%) esperado.
• Margen Bruto: 10.703 M€ (+1,5%) vs 10.781 M€(estimado), lo que supone un margen de58,3% vs 58,2% esperado.
• EBIT: 3.572 M€ (+0,9%) vs 3.563 M€(e) (+0,6%).
• BNA: 2.791 M€ (+0,8%)vs2.818 M€(e) (+1,8%).

Los costes operativos aumentan +2,1% y el inventario +3,1%.

La caja neta disminuye -8,1% vs 1S25 hasta 10.012 M€ (10.778 M€ en 1T25). 2T25 estanco: Ventas 10.083 M€ (+1,7%) vs 10.251 M€ (+3,4%) esperado; EBIT 1.931 M€ (+1,4%) vs 1.936 M€(e) (+1,6%), BNA 1.486M€ (+0,7%) vs 1.525 M€(e) (+3,4%).

Aunque los márgenes están soportados, se mantiene la debilidad de las ventas. En 2T25 crecen +1,7%en términos contables vs +3,4% esperado y +1,5% en 1T25. A tipo de cambio constante crecen +5,1%en el semestre manteniendo el ritmo del 1T25 (+5,3%) y mostrando una desaceleración frente a 2024(4T +10,5%, 3T +10,5%, 2T +10,2%, 1T +10,6%).

En 1S25 el Margen Bruto se mantiene estable en 58,3% como anticipado por la compañía, pero loscostes operativos crecen ligeramente por encima de las ventas (+2,1%) erosionando el M. EBIT se reduce -10pb hasta 19,5% (EBIT 3.572M€, +0,9%). Los resultados financieros netos acusan un menorsaldo de caja neta y menores tipos de interés y son negativos por primera vez (gastos financieros netosde -12M€ vs +12M€ en 1S24) y los resultados por puesta en equivalencia también disminuyen (42M€vs 45M€), resultando en un BNA plano (+0,8% vs +1,8% esperado).

El Cash Flow Libre cae -39%. A pesar de que los flujos generados por las operaciones crecen +5%, unaumento de fondo de maniobra (+1.253 M€ vs +342 M€ en 1S24), que el grupo justifica como unanormalización de las cadenas de suministro tras el bloqueo del Canal de Suez en 2024, resulta en undescenso acusado. Los inventarios aumentan +3%. La Caja Neta se reduce -899M€ hasta 10.012M€.

El arranque del 3T gana tracción. Entre el 1 de agosto y el 8 de septiembre las ventas crecen +9% a tipode cambio constante. Aceleran frente a los inicios del 1T (+4%) y 2T (+6%), pero la compañía aumenta el impacto adverso esperado por tipos de cambio desde 3% hasta 4%, con lo que de mantenerse el ritmode las primeras semanas del 3T, el aumento de ventas a tipo de cambio corriente sería de +5%. Es elritmo que Inditex debe mantener en 2S25 para alcanzar el importe de ventas estimado por el consensopara 2025 (39.943 M€, +3,4%) y de EBIT (7.713 M€; +0,8%) y que compara con un crecimiento en1S25 de +1,6%. Es decir, el buen ritmo de arranque de las primeras semanas del 2S25 debe mantenersepara cumplir lo esperado por el consenso y no provocar una revisión a la baja de las previsiones para el año. Cifras exigentes en el contexto actual que el grupo califica de “complejo”. Un segundo factor haceexigente también el cumplimento del EBIT esperado por el consenso. El nuevo centro de distribuciónZaragoza 2 ha entrado en funcionamiento; deja de ser Obra en Curso con lo que aumentarán losimportes de Amortización y Depreciación (A&D).

Mantenemos la previsión de crecimiento de ventas en 2025 en +3,3% (que ya revisamos el trimestreanterior desde +7,1%) y en 2026 en +6,3% (vs +7,0%), con unos Márgenes EBIT ligeramente inferioresal de 2024: 19,4% en 2025, 19,3% en 2026 vs 19,6% en 2024. A pesar de un buen control de costesoperativos, en el futuro pesará el aumento de la Amortización y Depreciación tras las inversiones ennuevas capacidades logísticas, tecnológicas y en la red de tiendas. El inmovilizado material aumenta+16,6% a/a (vs A&D +2,9% en 1S25). También prevemos un ligero aumento de Gastos Financieros ymenores Resultados por puesta en equivalencia. Con ello el aumento de BNA se modera hasta +2,1% y+6,1% respectivamente (vs +3,8% y +4,9% anteriormente).

Inditex mantiene el objetivo de inversiones en 1.800 M€ para la optimización del espacio comercial e integración tecnológica y capacidades online y un plan de inversiones extraordinario de 900 M€ en 2024/2025 para la expansión logística (nuevo centro de distribución en Zaragoza que entró enoperación en verano 2025). El espacio de venta bruto crecerá +5% anual en 2024/2026, que se podría traducir en un aumento neto (incluyendo cierres de tiendas) de +2%/+3%, y que se uniría alcrecimiento online (media de los últimos 4 años +11% excluyendo 2020). Las inversiones buscan aumentar la productividad y mejorar la experiencia de compra del cliente.

Recomendaciones de las acciones de Inditex

Los múltiplos se sitúan en línea con la media de los últimos 5 años (PER 26 22,1x; EV/EBITDA 11,0x) vs medias de 23,8x y 11,1x respectivamente. Los fundamentales y el modelo de negocio siguen siendo muy sólidos, pero el valor reflejará la desaceleración en el crecimiento y la dificultad para seguir expandiendo unos márgenes en niveles muy elevados con perspectiva histórica y frente a sus competidores. El potencial de “rerating” (expansión de múltiplos) se agota y la evolución bursátil se debería acompasar más en el futuro al crecimiento de los beneficios. Fijamos un nuevo Precio Objetivo a diciembre 2026 de 49€ (desde 47€ anterior a diciembre 2025). Mantenemos la recomendación de Neutral.

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