Las acciones de Alphabet (Google) han sufrido varios episodios de volatilidad desde el 2022 por los miedos del mercado sobre el impacto de la IA en el segmento de publicidad de Google. Sin embargo, a pesar de ello la rentabilidad anualizada desde finales del 2018 ha sido del 27,1%, por lo que el mercado no termina de creerse esa narrativa. Pero ¿acabará la IA con el negocio de Google?
Líneas de negocio de Alphabet
Alphabet cuenta con varias líneas de negocio, con un peso mayor o menor en sus resultados.
1. Google Servicios: a su vez, esta línea se divide en dos segmentos:
- 1.1. Google publicidad: es el negocio más importante de Google y engloba los ingresos publicitarios a través de:
- Google Search: recoge los ingresos por publicidad de su buscador y aplicaciones propias, como Gmail, Maps y Google Play
- Youtube Ads: agrupa los ingresos por anuncios en Youtube
- Google Network: ingresos generados por la publicidad que coloca en páginas web o en apps. El porcentaje de coste de adquisición de tráfico (TAC) es mayor que en Search o Youtube porque la publicidad se realiza en un lugar diferente de Google y gran parte de los ingresos se deben pagar a la web o app. Estos anuncios se desarrollan a través de AdMob (Móvil) AdSense (PC) y Ad Manager (general).
El negocio publicitario se beneficia del tráfico de usuarios y de los clicks que genere. En esta línea Alphabet cuenta con una ventaja competitiva de efecto red bastante fuerte, pero se puede deteriorar en el futuro.
- 1.2. Google Suscripciones, plataformas y dispositivos: recoge los ingresos por suscripciones en sus apps, como Youtube Premium y Music, Google One o NFL Sunday Ticket. También recoge los ingresos de las ventas de apps en Google Play o la venta de dispositivos Pixel.
2. Google Nube: recoge los ingresos de la nube de Google. Aquí Alphabet está construyendo una ventaja competitiva de costes de cambio y economías de escala
3. Otras apuestas: son ingresos derivados de otros negocios secundarios de Alphabet que se encuentran en diferentes grados de madurez. Operan como compañías independientes y un ejemplo es Waymo, (coche autónomo).
ChatGPT amenaza al segmento publicitario de Alphabet
Dentro del segmento de publicidad, pensamos que Youtube Ads será la más beneficiada por el desarrollo de la IA. De hecho, esto se puede ver en el crecimiento de los ingresos del tercer trimestre, que alcanzó el 15% interanual. Desarrollos como Demand Gen han permitido incrementar la conversión en más de un 40% para los anunciantes que lo usan. Además, Youtube Shorts ya consigue más ingresos por hora que los vídeos tradicionales de Youtube y pensamos que las dinámicas de Meta también se aplican en Youtube Shorts
Sin embargo, Google Search y Google Network pueden enfrentar dificultades por la reducción del tráfico causado por el desarrollo de chatbots como ChatGPT o el propio Gemini. En el caso de Google Search parece que las métricas todavía aguantan, debido a que es cierto que la propia IA desarrollada por Alphabet permite segmentar mejor a los usuarios y ofrecer anuncios más relevantes.
Sin embargo, Google Network está perdiendo relevancia debido a que cada vez menos usuarios entran dentro de las páginas webs. De momento está compensando parte de la caída de las impresiones con incrementos de los precios, pero pensamos que esto tiene un recorrido muy corto y acabará cediendo también en precio.
Aunque Gemini esté robando algo de cuota de mercado a ChatGPT (Gemini tiene unos 650 millones de usuarios activos mensuales), esto no termina de beneficiar al negocio publicitario de Google. Pensamos que AI Mode puede frenar la caída del negocio, pero creemos que es un parche más que una solución a largo plazo. La mejora de las campañas de anuncios en Google tienen qué mejorar mucho gracias a la IA para que el impacto neto termine siendo positivo, algo que nos cuesta ver a largo plazo. Hasta el momento, la IA le ha permitido incrementar la rentabilidad del anunciante, lo que ha permitido el aumento de precios.
¿Salvará la nube a Alphabet?
Este segmento es uno de los que pensamos que más se va a beneficiar de la IA, y a medida que genere economías de escala ganará en importancia para Alphabet. Esto se debe a que en la nube se pueden ofrecer servicios de desarrollo de software y análisis de datos respaldado por la IA, lo que puede generar un alto coste de cambio para el usuario.
En ese sentido, el 70% de los usuarios de Google Cloud usan los productos de IA. De hecho, en el tercer trimestre del 2025 los ingresos derivados de los modelos de IA generativa crecieron más de un 200% interanual.
Esto permitirá a Alphabet incrementar sus precios y, de momento, el crecimiento de los ingresos está por encima del 30% interanual. De hecho, está creciendo a mayor ritmo que el resto de competidores y gracias a las economías de escala su margen operativo se acerca a los de los segmentos de nube de Microsoft y Amazon.
Valoración de las acciones
A pesar de los retos comentados, Alphabet ha conseguido incrementar sus ingresos en un 16,7% anualizado en los últimos 5 años y gracias a las economías de escala, su beneficio operativo lo ha hecho en un 26,8%. Aunque hemos realizado 3 escenarios para su valoración, nos centraremos en el escenario base. En este, asumimos que la IA beneficia en gran medida al segmento de la nube, pero perjudica a Google Network y, en menor medida, a Google Search, donde pensamos que Alphabet puede aguantar el tipo gracias a las nuevas innovaciones como IA Mode y a la mejora de la segmentación y recomendaciones gracias a la IA.
También asumimos que los ingresos de Otras apuestas se mantiene plano en todos los escenarios y un alto ritmo de I+D y capex, con menor crecimiento en los últimos años del escenario bajista porque la compañía tendría que ajustar inversiones por necesidad. En cuanto al margen, se produce una expansión del margen EBIT desde el 32,1% hasta el 36,4% en 2029, debido a la mejora del margen del segmento de nube. Estos son los crecimientos del escenario base:
Precio objetivo de las acciones
Con un descuento de flujos de caja y una valoración por múltiplos, nos da un precio objetivo ponderado para las acciones de Alphabet de 257,3 dólares, lo que implica una sobrevaloración de casi el 10%.
Análisis realizado por los analistas de XTB
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